经典的资产定价理论认为投资者可以通过分散化投资消除特质风险,因而股票的横截面收益率由市场组合的超额收益率和beta值决定,特质风险无法得到风险溢价。然而经典的理论都是建立在完美市场假设条件下,现实中交易成本、税收等市场摩擦的存在导致个人投资者无法实现分散化投资。Merton(1987)建立了基于不完全信息的资本市场均衡定价模型,并证明了特质波动率与横截面收益率正相关。该理论自提出之后,受到了相关学者的广泛认同,直到Ang et al.(2006)运用美国股票市场数据,计算出了基于Fama-French三因素模型的特质波动率序列,并实证检验了滞后期实现的特质波动率与横截面收益率之间的关系。实证结果显示二者显著负相关,且这一“负相关关系”无法用现有的资产定价理论来解释,因此被称为“特质波动率之谜”。\n 本文针‘对左浩苗等(2011)与邓春雪和郑振龙(2011)对中国股票市场是否存在“特质波动率之谜”这一问题的争议,分别采用滞后期实现的特质波动率和ARlMA模型估计出的特质波动率作为预期特质波动率的代理变量,运用1997年1月1日至2011年9月30目的中国A股上市公司数据,研宄了其与横截面收益率之间的关系,得到了如下结论;1)滞后期的特质波动率与横截面收益率负相关,这种“负相关关系”从一定程度上可以由换手率来解释;2)实现的特质波动率序列不符合随机游走过程的假设,因而用ARIMA模型估计出的特质波动率是预期特质波动率更为合理的代理变量;3)基于ARIMA模型的特质波动率与横截面收益率的关系在控制了换手率之后,由负变正,但是不显著。由此,笔者认为中国股票市场的卖空限制的条件下,换手率作为反映投资者意见分歧的指标,也可以代表个股的一部分特质波动率。换手率代表的特质波动率是基于Fama-French三因素模型的特质波动率的有形组成部分。扣除了投资者意见分歧代表的个股特质波形率之外的“剩余特质波动率”与横截面收益率正相关。4)由关注程度低(LOW visibiIity)的股票组成的子样本的特质波动率与横截面收益率的关系表现出与全样本几乎一致的特征,只是反映该关系的系数的绝对值变大了。
暂无评论