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T=题名（书名、题名），A=作者（责任者），K=主题词，P=出版物名称，PU=出版社名称，O=机构（作者单位、学位授予单位、专利申请人），L=中图分类号，C=学科分类号，U=全部字段，Y=年（出版发行年、学位年度、标准发布年）

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AND代表“并且”；OR代表“或者”；NOT代表“不包含”；(注意必须大写,运算符两边需空一格)

检索范例：

范例一：(K=图书馆学 OR K=情报学) AND A=范并思 AND Y=1982-2016
范例二：P=计算机应用与软件 AND (U=C++ OR U=Basic) NOT K=Visual AND Y=2011-2016

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文献类型

115 篇 期刊文献
108 篇 学位论文
9 篇 会议
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3 篇 科技报告

馆藏范围

241 篇 电子文献
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日期分布

学科分类号

200 篇 经济学
- 191 篇 应用经济学
- 14 篇 理论经济学
193 篇 管理学
- 169 篇 管理科学与工程(可...
- 29 篇 工商管理
- 5 篇 公共管理
51 篇 理学
- 50 篇 数学
- 7 篇 统计学（可授理学、...
5 篇 工学
- 2 篇 交通运输工程
- 1 篇 控制科学与工程
- 1 篇 计算机科学与技术...
- 1 篇 建筑学
- 1 篇 土木工程
- 1 篇 环境科学与工程（可...
- 1 篇 软件工程
2 篇 教育学
- 1 篇 心理学(可授教育学...
- 1 篇 体育学
1 篇 法学
- 1 篇 社会学

主题

235 篇 资产定价模型
19 篇 股票市场
14 篇 金融市场
11 篇 投资者情绪
8 篇 行为金融
8 篇 股票价格
8 篇 投资组合
8 篇 证券市场
7 篇 资本市场
6 篇 中国
6 篇 投资者
5 篇 fama-french五因子...
5 篇 定价因子
5 篇 套利定价模型
5 篇 分位数回归
5 篇 行为金融学
4 篇 市场有效性
4 篇 市场异象
4 篇 上市公司
4 篇 资产评估

机构

13 篇 北京大学
12 篇 上海财经大学
11 篇 上海交通大学
10 篇 复旦大学
9 篇 天津大学
8 篇 中国人民大学
8 篇 厦门大学
7 篇 南开大学
5 篇 南京大学
5 篇 武汉大学
4 篇 中国科学院大学
4 篇 西南财经大学
4 篇 华南理工大学
3 篇 安徽财经大学
3 篇 首都经济贸易大学
3 篇 兰州财经大学
3 篇 西安交通大学
3 篇 郑州科技学院
3 篇 清华大学
3 篇 山东大学

作者

4 篇 焦梦茹
3 篇 吴文锋
3 篇 吴冲锋
2 篇 肖强
2 篇 卓毅鑫
2 篇 李一铭
2 篇 高春亭
2 篇 张慧洁
2 篇 黄飞鹏
2 篇 邓秋荃
2 篇 金博
2 篇 宋玉华
2 篇 郝臣
2 篇 宋军
2 篇 江惠君
2 篇 姚树洁
2 篇 柳会珍
2 篇 徐晓波
2 篇 huei-jyun jiang
2 篇 卢纯颢

语言

241 篇 中文

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投资者情绪对股票超额收益的影响分析

投资者情绪对股票超额收益的影响分析

引用

作者：焦梦茹兰州财经大学

学位级别：硕士

自1990年沪深交易所成立,至今三十多年以来,我国股票市场迅速发展,规模不断扩大,取得了重大的成就。但是与已有几百年发展历史的西方市场相比,我国股市起步较晚,并且市场中的投资者大多数都是个人投资者,投资知识和技能不足,在参与交易... 详细信息

自1990年沪深交易所成立,至今三十多年以来,我国股票市场迅速发展,规模不断扩大,取得了重大的成就。但是与已有几百年发展历史的西方市场相比,我国股市起步较晚,并且市场中的投资者大多数都是个人投资者,投资知识和技能不足,在参与交易活动时极易受情绪支配。同时,个人投资者相比机构投资者,接收信息的渠道有限,速度较低,这容易导致部分投资者存在盲目跟风,听从小道消息进行非理性交易的现象。此外,面对市场波动,投资者的情绪趋同,易产生羊群效应,羊群效应的存在使得股票市场的波动更加剧烈。我国股票市场暴涨暴跌起伏不定,很多异象传统的金融学理论并不能得到很好的解释,而投资者情绪理论可以弥补其不足。因此,有必要引入投资者情绪,为研究股票收益的波动以及金融异象提供一个新视角。本文主要研究内容如下:本文首先借鉴国内外学者对投资者情绪综合指标的构建,客观指标方面选取了封闭式基金折价率、市场换手率、新股发行数量、上市首日收益、新增投资者开户数,主观指标方面选取了消费者信心指数,基于主成分分析方法构建投资者情绪指数。并且进一步通过投资者情绪指数与上证指数的走势以及两者之间的相关性来验证其构建指数的有效性。接着将投资者情绪指数引入五因子资产定价模型,构建出包含投资者情绪的五因子资产定价模型。然后,针对整个A股股票市场和不同行业,构建分位数回归模型,在不同股票超额收益率水平下,测度了投资者情绪对股票超额收益率影响的差异性。实证结果表明:第一,就投资者情绪对股票超额收益率影响的正负而言,投资者情绪对低、中超额收益率的影响是负向的,对高超额收益率的影响是正向的。第二,就投资者情绪对股票超额收益率的影响程度而言,投资者情绪对低、高超额收益率的影响相对较大。第三,针对不同行业而言,在低超额收益率水平下,不同行业超额收益率受投资者情绪的影响差异不大,在高超额收益率水平下,投资者情绪对金融、综合和工业三个行业的股票超额收益影响较大。最后通过脉冲响应分析不同区制下投资者情绪与股票超额收益率两者之间的联动关系。结果显示:运用马尔可夫区制转换模型可以将我国股票市场划分为三个区制:迅速下跌期、低位徘徊期以及快速上涨期;三区制状态下,投资者情绪与股票超额收益两者之间的冲击响应路径基本相似,但冲击响应程度不同:投资者情绪对股票超额收益率的正向冲击均产生显著的正向效应,股票超额收益率对投资者情绪的正向冲击均产生负向效应;投资者情绪对股票超额收益率冲击的响应程度在低位徘徊区制下最小,迅速下跌期和快速上涨期两者相差不大,响应程度较高;股票超额收益率对投资者情绪冲击的响应程度在快速上涨期最大,低位徘徊期次之,迅速下跌期最小。总之,本文构建的投资者情绪指数符合我国股票市场的现实股市的波动情况,可以用来分析不同行业下投资者情绪对股票投资者情绪超额收益率影响的差异性;同时,对于投资者情绪与股票超额收益之间的联动分析,有助于监管部门在股票市场运行的不同阶段制定出符合当期特征的监管措施,促进我国股票市场的健康发展。

关键词：投资者情绪股票超额收益资产定价模型分位数回归马尔可夫区制转换

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货币政策、流动性溢价与风险资产

货币政策、流动性溢价与风险资产

引用

作者：卫飞扬山西财经大学

学位级别：硕士

2008年金融危机以来,世界金融市场遭受了一系列猛烈的冲击并引发了严重的债务危机、通货膨胀和市场衰退。通过对这些危机的考察和分析,不少学者认为各国宽松的货币政策所引起的资产价格过度膨胀、不安全信用交易和过度自信的资产评级是... 详细信息

2008年金融危机以来,世界金融市场遭受了一系列猛烈的冲击并引发了严重的债务危机、通货膨胀和市场衰退。通过对这些危机的考察和分析,不少学者认为各国宽松的货币政策所引起的资产价格过度膨胀、不安全信用交易和过度自信的资产评级是危机积聚并爆发的主要原因。不少学者对宽松的货币政策进行了抨击,例如“格林斯潘对策(Greenspan put)短期有效但长期成本高昂”(Drechsler et al,2018)。但是在危机爆发后中央银行往往会采用宽松的货币政策来刺激经济复苏,美联储多次实施量化宽松政策,日本央行和欧洲央行等甚至实行了负利率政策,中国人民银行也多次实施了降准降息并推出了“四万亿计划”以维持经济增长。理论和实践表明,风险资产市场攸关宏观经济的稳定而货币政策无疑是中央银行调控风险资产市场的重要手段之一。新冠疫情发生以来,各国经济均承受着巨大的下行压力,研究货币政策对风险资产收益的传导渠道对货币政策的制定和实施有一定的理论和实践意义。本文建立了一个描述货币政策通过流动性资产的流动性溢价来影响风险资产收益率的动态资产定价模型,模型的求解与数值模拟的结果表明名义利率的增加会使流动性资产的流动性溢价增加继而导致风险资产收益率的下降,流动性资产的流动性溢价在货币政策对风险资产收益率的影响关系中起到了中介作用且流动性资产的流动性越强,这种中介作用越大。虽然模型的设定基于其所研究的经济事物具有一定的可信度但其结果仍需要实证加以佐证。本文基于固浮利差对货币政策进行了分解,采用事件研究法,以2007年7月21日中国人民银行上调金融机构人民币存贷款基准利率为第一个事件样本,以2019年1月14日中国人民银行下调金融机构存款准备金率为最后一个事件样本,分析了货币政策对风险资产市场收益率的影响,并探索了货币政策对风险资产市场收益率影响的传导途径。实证结果表明:第一,货币政策对股票市场波动率有负向影响;第二,未预期的货币政策对股票市场收益率变化和债券市场收益率有显著的负向影响;第三,未预期的货币政策对流动性资产的流动性溢价有显著正向影响;第四,准备金和政府债券的流动性溢价在未预期的货币政策对风险资产市场收益率的影响关系中具有中介效应;第五,流动性资产的流动性越强,其流动性溢价在未预期的货币政策与风险资产收益率关系中起到的中介效应越强。本文有如下创新点:第一,首次在实证过程中引入流动性资产的流动性溢价作为货币政策与风险资产市场影响关系中的中介变量;第二,首次从实证的角度分析流动性资产的流动性在货币政策对风险资产市场影响关系中所起的作用;第三,本文首次从利用中国的数据从实证的角度研究分解后的货币政策对不同流动性资产的流动性溢价的影响;第四,本文首次将基于固浮利差方法分解后的货币政策应用于货币政策与股票市场关系的研究中;第五,本文对前人的资产定价模型进行了合理的改进,使其能够清晰的描述货币政策、流动性溢价与资产市场收益率之间的关系。

关键词：货币政策分解流动性溢价传导机制资产定价模型

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生物技术行业风险投资项目风险与预期回报率研究

生物技术行业风险投资项目风险与预期回报率研究

引用

作者：胡蓉北京大学

学位级别：硕士

风险投资是为获得高回报承担高风险，并将从被投企业中所回收的资金继续投入“高科技、高成长、高风险”的类似企业，以达到资金循环增值的投资方式。\n 在现代组合投资理论的基础上发展的资本资产定价模型(CAPM模型)定量地分析了预... 详细信息

风险投资是为获得高回报承担高风险，并将从被投企业中所回收的资金继续投入“高科技、高成长、高风险”的类似企业，以达到资金循环增值的投资方式。\n 在现代组合投资理论的基础上发展的资本资产定价模型(CAPM模型)定量地分析了预期回报率和风险之间的关系。根据资本资产定价模型，决定资产预期收益率的唯一因素是资产的系统性风险，前提假设是投资者可以充分分散投资，其中系统性风险用贝塔定量表示。但是，资本资产定价模型对于存在非系统性风险的风险投资却无法给予合理的预期回报率和风险解释。另外，由于不易获得风险投资项目的交易数据，其预期回报率和风险如何客观全面衡量一直是风险投资领域内亟待解决的难题。\n 作为技术含量高、风险大的产业，生物技术产业的发展需要风险投资的支持，生物技术产业蓬勃健康发展的关键因素之一是成熟完善的资本市场，否则，这一高技术只是实验室里的科技成果，高回报率驱动下的资本投入使得技术成果的产业化成为可能。近年来，越来越多的风险投资都涉及生物技术行业，无论从被投的项目数量还是风险投资退出获得的回报率来看，生物技术行业都比其他行业高很多，因此研究生物技术行业的风险投资，对深入研究风险投资在某一个行业的投资情况具有很好的代表性。\n 本文在组合投资领域和公司理财的相关理论基础上，根据生物技术行业的风险投资的特点，结合风险投资存在非系统性风险，及每个被投项目的特定风险以及通过分阶段投资风险投资家可以使被投企业的特定风险减小的理论观点，选取1999-2009年间在美国纳斯达克市场首发上市，上市时亏损或者不盈利且现在仍挂牌交易的全部生物技术企业作为样本企业，将它们分三阶段划分：盈利前阶段、不稳定盈利阶段和持续稳定盈利阶段。通过收集分析样本生物技术企业的市场交易数据，估算处于不同阶段样本生物技术企业的特定风险，并进而对被投项目的预期回报率及其总体风险分阶段地做出基于实证数据的估计。\n 研究结果显示，特定风险在样本生物技术公司处于亏损、开始盈利、进入稳定盈利的三个阶段有显著下降，而基于样本生物技术企业的特定风险估算的被投项目的总体风险和预期回报率，也在上述不同阶段呈现下降的趋势。

关键词：生物技术产业风险投资项目组合投资风险管理预期回报率资产定价模型

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基于Fama多因子模型的A股适应性研究和分析

基于Fama多因子模型的A股适应性研究和分析

引用

作者：李鹏程首都经济贸易大学

学位级别：硕士

中国股市自1990年底成立以来,已经经历了近30年的发展过程。股票市场在这之中,对中国金融体系的发展起到至关重要的作用。重点表现在投融资领域其对金融市场的快速发展起到的推进作用。Fama的多因子模型是在资产定价领域中对股票收益分... 详细信息

中国股市自1990年底成立以来,已经经历了近30年的发展过程。股票市场在这之中,对中国金融体系的发展起到至关重要的作用。重点表现在投融资领域其对金融市场的快速发展起到的推进作用。Fama的多因子模型是在资产定价领域中对股票收益分析研究极为先进的理论。本文将使用Fama-French五因子模型从资产定价的角度解释中国A股市场中股票的收益,并找出对股票收益拥有较大影响的因素,从而分析中国股市的特征和特点。本文选取2000年5月至2017年4月期间上海、深圳主板的所有A股股票数据,共204个月作为研究对象。利用上市公司年度财务数据和月末市场数据,构建市场,规模,价值,盈利和投资五个因素。并于每年4月底依据相关数据将全体股票划分为不同的投资组合,计算每月超额收益率。然后使用因子回归来解释不同组合的超额收益率,并获得截距项和因子系数。同时选用多种的投资组合分组方式,对比分析回归结果的相关特征,并从中提取能够揭示中国股市相关特性的信息。同时,对于在模型的因子分析和检验中出现的一些问题进行深入的分析,尝试通过一些对五因子模型的改进解决或进一步解释问题产生的原因,从而深入分析五因子模型在国内股票市场的适用性。最后达到对五因子模型中的各个因子的表现具体掌握和分析。经过一系列的分析,可以得出:五因子模型在国内A股市场的表现相对三因子模型有一定提升,可以很好的解释股票的收益,截距项保持在较低的水平;盈利因子对股票收益有很好的解释能力,规模因子与投资因子能够对一部分股票的收益进行解释,而价值因子则在国内市场缺少对收益的解释能力。

关键词：资产定价模型 Fama-French五因子模型 A股

来源：评论

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基于投资者情绪的行为资产定价的研究

基于投资者情绪的行为资产定价的研究

引用

作者：曹晨璐哈尔滨师范大学

学位级别：硕士

资产定价问题一直是金融领域的核心研究问题之一,在投资者理性的假设下,传统资产定价模型无法解释诸多金融异象问题.伴随行为金融学的兴起,学者们尝试通过情绪刻画投资者心理,并将其加入资产定价模型的研究中.本文针对行为金融学中投资... 详细信息

资产定价问题一直是金融领域的核心研究问题之一,在投资者理性的假设下,传统资产定价模型无法解释诸多金融异象问题.伴随行为金融学的兴起,学者们尝试通过情绪刻画投资者心理,并将其加入资产定价模型的研究中.本文针对行为金融学中投资者情绪对资产定价问题的影响展开讨论,借鉴国内外现有的研究成果,确定投资者情绪在资产定价问题中的重要作用.首先,根据我国市场实际情况选取指标变量,针对相关情绪指标变量计算公式进行调整,根据主成分分析的方法构建关于投资者情绪的综合指数.其次,将投资者情绪因素加入资产定价模型中,建立带有投资者情绪的资产定价模型.接着,假定公司特征因素和投资者情绪为市场超额收益的系数,对资产定价模型市场超额系数进行风险调节.最后,使用统计软件对沪深A股月度数据采用二阶回归框架思想进行实证分析,分别讨论单因子CAPM模型、Fama-French三因子模型和带有投资者情绪的资产定价模型对于金融异象的解释能力.结果表明,带有投资者情绪资产定价模型可以提高资产定价模型的解释能力,完善资产定价模型.因此,考虑带有投资者情绪的资产定价模型对于资本市场具有重要的指导意义,更加符合实际金融市场的情况,可以解决传统资产定价存在的问题.

关键词：情绪指标特征因素资产定价模型二阶回归

来源：评论

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BOT项目的立项研究

BOT项目的立项研究

引用

作者：孔德泉天津大学

学位级别：硕士

该论文的研究工作是国家自然科学基金资助的课题\"BOT项目的立项、风险与合同管理\"的一部分.该文从BOT项目立项研究的框架入手,重点研究了BOT项目立项研究中的四个关键方面:融资可行性、投资回报率、产品价格和项目立法依据... 详细信息

该论文的研究工作是国家自然科学基金资助的课题\"BOT项目的立项、风险与合同管理\"的一部分.该文从BOT项目立项研究的框架入手,重点研究了BOT项目立项研究中的四个关键方面:融资可行性、投资回报率、产品价格和项目立法依据.在融资可行性方面,作者紧紧围绕BOT方式融资的有限追索这一特点,就BOT项目的资金来源、资金成本和资金的安排展开了讨论.在该文中,作者将在金融领域广泛应用的资产定价模型(CAPM)移植到BOT研究领域中,用以确定BOT项目的投资回报率,并就该模型在BOT方式中的应用进行了讨论.在产品价格方面,作者提出了BOT项目产品的定价模型,建立了投资回报率和BOT项目产品的价格之间的数量关系.同时,作者建立了一种敏感性分析方法--因素敏感性分析模型,用以定量分析和确定诸如汇率、经营成本等因素的变动对价格的影响程度.在该文中,作者就特许权协议的法律特征进行了研究,论述了特许权协议是行政合同的基本观点.并就BOT项目涉及到的各种专门法律进行了探讨.作为结论,最后,作者对中国如何利用BOT方式建设基础设施提出了自己的建议.

关键词：项目融资 BOT 项目立项资产定价模型因素敏感性分析

来源：评论

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股权分置改革前后中国股市系统风险波动的实证研究

股权分置改革前后中国股市系统风险波动的实证研究

引用

作者：韩英锋重庆大学

学位级别：硕士

中国股市经过短短20多年的发展,已初具规模。作为金融领域一个必要的组成部分,股市在增加融资渠道,合理配置社会资源、促进企业优胜劣汰等方面发挥了巨大的作用,股市与整个社会经济的关系日趋密切。与此同时,国内外频繁发生金融风波,无... 详细信息

中国股市经过短短20多年的发展,已初具规模。作为金融领域一个必要的组成部分,股市在增加融资渠道,合理配置社会资源、促进企业优胜劣汰等方面发挥了巨大的作用,股市与整个社会经济的关系日趋密切。与此同时,国内外频繁发生金融风波,无论是国外的1929年美国股灾、1987年美股市大崩盘事件、日本村也证券丑闻、1997年东南亚金融风暴,2007年的美国次级债务危机,还是国内的2001年因国有股减持而引发的股市非理性暴跌,都给投资者留下了难以抹去的阴影,这些现象揭示了股市蕴藏着巨大风险,风险性是世界股市的共性。如何控制股市风险涉及股市风险的计量,合理的计量并监控股市风险对于成功地防止股市风险至关重要。与国外股市相比,中国股市一直存在市盈率过高,系统风险过大,政策市现象明显等问题。这与我国一直以来存在的股权分置有很大关系。股权分置存在固有的缺陷:扭曲证券市场定价机制;导致公司治理缺乏共同利益基础;不利于深化国有资产管理体制改革;不利于上市公司的购并重组;制约着资本市场国际化进程和产品创新;不利于形成稳定的市场预期等。因此为促进股市的健康发展,2005年5月以来,中国股市开始全面的股权分置改革,股权分置改革通过非流通股东采取对价,配股的方式取得流通股的地位。随着股权分置改革的展开,中国股市中流通市值逐步扩大,同时伴随着红筹股的回归,中国股市有了更加雄厚的基础。一般而言,股市中上市公司越多,上市公司的质量越好,股市的系统性风险应该越低,非系统性风险占比应该越高。实际情况是否如此?本文对此进行了实证分析与验证。本文使用资本资产定价模型(CAPM)对我国股权分置改革前后的股票系统性风险进行计量分析,建立在随机抽样的方法基础上,选取100只上市公司股票,采用周收益率、月收益两指标,运用数理统计方法计算股权分置改革前后中国股市板块与个股的系统风险差异程度。其结果显示:周收益率计算的系统风险占比均比月数据计算的结果稳定,但趋势一样;股权分置改革后中国股市的系统风险明显下降,在2007年系统风险出现回升的迹象;股权分置改革后各板块之间的波动差异显著,并且总体波动性下降;中国股市由于短期收益高于长期收益导致市场投机气氛严重;不对称的政策操作、资金供给、一级市场新股发行等是股权分置改革后系统风险形成的主要原因。据此提出改革新股发行制度,采取对称的明确的政策操作、保持经济增长率、提高上市公司质量等降低系统风险的政策建议。

关键词：股权分置改革系统风险方差分析资产定价模型

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基于消费的资本资产定价理论及其在中国的实证检验

基于消费的资本资产定价理论及其在中国的实证检验

引用

作者：杨俊林南京大学

学位级别：硕士

资本资产定价是金融经济学研究的主要问题,随着全球金融产品和金融系统的复杂化使得理论研究难度增大,之前仅考虑套利、均衡等问题的定价理论开始难以解释现实的金融市场行为,于是越来越多的经济学家开始从经济主体自身出发来建立理论模... 详细信息

资本资产定价是金融经济学研究的主要问题,随着全球金融产品和金融系统的复杂化使得理论研究难度增大,之前仅考虑套利、均衡等问题的定价理论开始难以解释现实的金融市场行为,于是越来越多的经济学家开始从经济主体自身出发来建立理论模型,在这种环境下,基于消费的资本资产定价模型已成为研究居民消费与资产定价的基本框架。然而理论模型的建立依赖于现实经济的假定,国外的研究成果往往与中国经济实践不是很吻合,本文希望将基于消费的资本资产定价理论的研究拓展到中国蓬勃发展的资本市场。\n 全文采用了理论分析与实证分析相结合的方法,运用广义矩法、非参数估计对中国居民消费、资产保有以及通胀率与资产收益的动态关系进行了深入的研究。同其他国家相比,我国的消费者具有超额储蓄的特点,更偏好于持有稳定性的资产,此外在消费习惯上始终比较保守稳健,基于这些经济事实,借鉴标准CCAPM,将资产保有和通货膨胀引入效用函数,建立更符合中国国情的基于消费的资本资产定价模型,并进行了实证分析。研究结果发现,中国居民在进行跨期决策时会考虑效用的主观贴现因子以及在消费、投资以及通货膨胀率之间的跨期关系,且模型在解释中国的资产定价过程时并没有出现股票溢价之谜。此外还发现,作为一个可控可测的变量,资产保有在中国消费者的财富分配比例中占有很大的比重,会影响消费者的时间偏好从而影响消费者的跨期选择行为。实证研究证明,在考虑实际资产组合后,中国居民时间偏好在各期都比较稳定,每期的消费和投资的波动不大；相对风险规避系数γ在2-3之间,处于正常范围之内,代表性消费者为风险中性略微向风险规避倾斜的水平上；中国居民随机贴现因子约为1,说明消费者在财富的选择上并没有特别偏好,当期消费和资产保有与未来保持一致。

关键词：居民消费资产收益随机折现因子资产定价模型资产保值金融市场

来源：评论

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卖空交易与股票收益预测 ——基于中国A股市场的分析

卖空交易与股票收益预测 ——基于中国A股市场的分析

引用

作者：郭亚星山东大学

学位级别：硕士

2010年3月31日,中国证监会正式启动A股融资融券业务试点,卖空机制被引入中国股票市场,也标志着我国资本市场制度的进一步完善,然而2014年11月到2016年1月股灾事件的发生,使得众多媒体及业界认为是由于卖空者利用卖空交易打压股价导致股... 详细信息

2010年3月31日,中国证监会正式启动A股融资融券业务试点,卖空机制被引入中国股票市场,也标志着我国资本市场制度的进一步完善,然而2014年11月到2016年1月股灾事件的发生,使得众多媒体及业界认为是由于卖空者利用卖空交易打压股价导致股灾的发生,随后监管部门对卖空进行了严格的管控。但是对于限制卖空是否能增加市场的稳定性尚无定论:一方面,许多学者的实证和理论发现,市场上卖空交易可以将消极投资者对股票的看法及时融入到股票价格当中,从而减少了错误定价,提高了市场稳定性,另一方面也有学者认为,卖空者作为知情交易者可以在股价下跌时利用卖空操纵股价,容易导致股价的波动幅度、增加极端收益发生的频率。通过对相关文献的梳理发现,国外的许多研究都表明了卖空量与股票收益率的负相关关系,即前期卖空量大的股票,未来收益率要低,卖空交易行为对股票未来的收益率具有可预测性,Miller(1977)经典的“股价高估假说”对这一现象做出了解释:投资者之间存在意见分歧,每一个投资者都对资产持有不同的观点,由于存在卖空限制,保留价格高于资产市场价格的投资者则无法表达其负面观点,选择离开市场,所以股票价格倾向于反映市场上最乐观的预期,最终导致股价被高估,卖空者可以识别价格被高估的股票,对于投资者来说,卖空率是一种信号,反应了公司存在利空事件,卖空率越高的股票,其未来收益率就越可能下降。后续的许多实证研究结论也都支持了 Miller的这一猜想,但大多是来自于国外成熟资本市场的证据,国内卖空机制建设起步较晚,融资融券制度实行后,目前有关卖空限制和资产定价的研究主要围绕融资融券业务的推进、股市波动性、股票价格发现方面展开,对融资融券交易中的股票收益预测问题的研究数量不多,并且已有的研究时间较早,数据资源匮乏。近年来,随着融资融券业务的进一步开放,我国卖空交易发展迅速,融券余额、标的股票数量开始井喷式增长,关于卖空率和股票收益的研究结论也需要更具代表性的数据加以佐证。基于以上阐述,本文通过我国A股市场日度融资融券数据,使用投资组合分析和回归分析两种方法研究了我国股票卖空率和未来收益率之间的关系,并模仿Fama-French构造风险因子的方法,用卖空率构造一个错误定价因子,并检验新的资产定价模型是否对股票收益率具有更好的解释效果。根据实证结果,本文得出的结论是:(1)我国A股市场股票的卖空率与其未来收益率呈显著的负相关关系。投资组合分析的结果显示,买入低卖空率的股票投资组合并卖出高卖空率的股票投资组合的投资策略可以获得超额收益。接着使用Fama-MacBeth回归法和面板数据回归模型,对多个可能对股票收益产生影响的因素进行控制,分别检验了过去的卖空率对收益率影响以及卖空率对未来收益率的影响,结果验证了卖空率对股票横截面收益具有显著的解释作用,卖空率可以预测股票未来的负收益。(2)卖空因子可以作为一个错误定价因子。通过构建投资组合,并用Fama-French三因子模型和本文构建的四因子模型分别对组合超额收益率进行调整,对比发现,相比于三因子模型,采用四因子模型调整后回归模型的R2值显著增大。用GRS统计量对模型截距是否联合显著为0进行检验,发现加入卖空因子的四因子模型对股票收益率具有很好的解释能力。针对上述结论,本文针对性地提出了政策建议:第一,卖空者的交易行为具有信息识别能力,能够识别价格高估的股票并帮助其价格收敛至内在价值附近,可以增加市场稳定性,因此监管部门应该逐渐放松对卖空的约束,如增加融资融券标的的数量、降低融券费用率、降低担保维持比例等。第二,目前证券公司融券的难度较高,融券渠道不足,监管部门应该增加融资融券交易的会员数量,使得该业务更加市场化,提高融券交易的效率。第三,监管部门更应该加强对投资机构的集中管理,对非理性的投资行为进行严格的把关,出台法律法规对融资融券标的和“绕标”行为进行限制,防止市场过热,整体把控市场的风险。

关键词：卖空限制融资融券收益可预测性资产定价模型

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Fama-French五因子模型在我国资本市场的适用性检验与改进

Fama-French五因子模型在我国资本市场的适用性检验与改进

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作者：王漫凝南京大学

学位级别：硕士

资本市场的良性发展对一国国民经济的良态运行起着至关重要的作用,而资本配置效率的提升有利于推进资本市场的良性发展。研究资本配置效率的根本问题即研究资产如何被正确定价,也正因如此,有关资产定价模型的研究一直以来广受学术界的... 详细信息

资本市场的良性发展对一国国民经济的良态运行起着至关重要的作用,而资本配置效率的提升有利于推进资本市场的良性发展。研究资本配置效率的根本问题即研究资产如何被正确定价,也正因如此,有关资产定价模型的研究一直以来广受学术界的关注。从国外学者的研究来看,1964年经典的CAPM模型问世,到最近2015年正式提出的Fama-French五因子模型,这种由单因子模型到多因子模型的转变,使其对美股市场股票收益率影响因素的研究更加全面与准确,模型对股票横截面收益率的解释力度也在不断加强。由于我国资本市场起步较晚,现阶段我国学者关于国内股票收益率影响因素的研究,大多基于1993年提出的Fama-French三因子模型,其研究方向较多为探究国外资产定价模型在我国股票市场的适用性。我国只有较少学者通过自行构建风险因子来探索更加适用于我国资本市场的资产定价模型。基于此,本文选用我国股改完成之后的时间段(2007年7月至2017年10月)作为研究的样本区间,首先检验国外最新的Fama-French五因子模型在我国A股市场的适用性。再者,以往研究发现投资者在牛市和熊市中倾向于采用不同的投资策略,因此本文进一步在牛市背景与熊市背景下分开检验Fama-French五因子模型有关结论的稳健性。接下来,本文借鉴国内学者对我国资本市场的相关研究,根据一定原则甄选出现金流股价比因子与审计费用比因子,分别将其加入到Fama-French五因子模型之中构建出两个六因子模型,并对Fama-French五因子模型以及两个六因子模型进行检验与比较,探究在我国A股市场中,两个六因子模型的解释力度相较于Fama-French五因子模型是否会有所提高。最后,本文以Fama-French五因子模型为选股依据,采用因子打分法构建投资组合,并将投资组合收益率与沪深三百指数收益率进行对比,验证Fama-French五因子模型的实践有用性。以上研究对于我国学者以往资产定价模型的研究起到一定的补充作用。同时,本文帮助投资者明确影响股票横截面收益率的各个因素,使得投资者能够通过理论与实践的结合,从而构建出能够获得较高投资收益率的股票投资组合并获得超额收益,同时也促进我国资本市场的资源配置效率不断提高。本文研究发现:(1)Fama-French五因子模型能够较好的解释我国A股市场的风险溢价,对各个分组被解释变量的平均解释能力高达95.93%。(2)全样本检验下,Fama-French五因子模型中各个风险因子与股票收益率之间的关系与美国股票市场的研究结论基本一致。小市值组合相较于大市值组合会出现正向风险溢价;账面市值比高的投资组合相较于账面市值比低的投资组合会出现正向风险溢价;高盈利能力组合相较于低盈利能力组合会出现正向风险溢价;投资稳健组合相较于投资激进组合会出现正向风险溢价。(3)在牛市与熊市背景下,Fama-French五因子模型中各个风险因子与股票收益率之间的关系与全样本检验中基本一致,但是Fama-French五因子模型在熊市背景下的解释力度要显著高于在牛市背景下的解释力度。(4)在五因子模型之上分别新增一个风险因子所构成的两个六因子模型对我国A股市场的解释能力相较于Fama-French五因子模型均有小幅提高,加入现金流股价比因子的六因子模型与加入审计费用比因子的六因子模型对于各个异象的平均解释力度分别为96.10%与96.18%。(5)通过在Fama-French 五因子模型的基础上分别加入现金流股价比因子与审计费用比因子构成的两个六因子模型来看,现金流股价比低的投资组合相较于现金流股价比高的投资组合会出现正向风险溢价;审计费用比高的投资组合相较于审计费用比低的投资组合会出现正向风险溢价。(6)在Fama-French五因子模型、加入现金流股价比因子的六因子模型、以及加入审计费用比因子的六因子模型三个资产定价模型对我国A股市场风险溢价解释能力的比较中。本文基于GRS检验P值、回归截距项显著异于零的个数、以及回归平均adj.R2三个指标的综合对比,认为加入审计费用比因子的六因子模型对于我国A股市场的解释能力最强。(7)以Fama-French五因子模型为依据构建投资组合的收益率在2007年7月至2017年10月的收益率水平远超大盘,其持有期收益率在八年内最高可达200%。

关键词： A股市场资产定价模型 Fama-French五因子模型牛市与熊市

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